近幾年來,我國股票市場出現了許多問題,如股價操縱、內幕交易、上市公司財務作假等,這些問題嚴重損害了中小投資者的權益,玷污了我國證券市場的形象。中國證監會將2001年確定為"監管年",2002年以來也反復強調一線監管的重要性,正是為了遏止這種"壞孩子"效應的蔓延,切實保護中小投資者的權益。在我國股票市場,莊家是一個耳熟能詳的詞匯,媒體不斷提及,普通投資者也習以為常,但很少有人來探討莊家的確切含義。從法律角度,莊家無疑是股價操縱者,做莊有違《證券法》,隨意將某只股票稱為莊股也是欠妥的。本文無意給出莊家的定義,僅從投資者的交易行為來識別莊家,考察莊家的交易行為對股價的影響。
在我國股票市場,個人投資者開戶數占99.5%,機構投資者占0.5%,行為主體為個人投資者。但機構投資者所擁有的資金量較大,左右著市場的走勢。另外,我國股市流通股僅占1/3,平均流通市值很低,這就為擁有資金優勢的機構投資者操縱股價提供了便利。除了資金優勢外,機構投資者還具有信息優勢,甚至可以利用內幕信息來操縱股價。
我們實證研究的結果如下:
一、莊家的行為特征
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(1)自買自賣行為
我們考察了19只股票1999-2000年參與交易股東的自買自賣交易次數和交易股數,統計結果見表1和表2。
從表1來看,僅發生一次自買自賣交易的接近50%,發生2-3次的接近20%,發生4次以上的接近30%。不可否認的是,大部分交易屬于莊家行為。
從表2來看,部分自買自賣交易股數很少,交易數量在100股以下的大約占10%；部分自賣自賣交易股數很多,交易量在10000股以上的大約占25%。從自買自賣這種非理性的交易中可以發現莊家的蹤跡。
1999年7月1日開始實施《證券法》,股東自買自賣的行為應有所收斂,圖1給出了1999-2000年每月發生的自買自賣的次數。
我們從圖1來看,《證券法》實施后,自買自賣行為并沒有馬上收斂,2000年6約更是創紀錄地達到4650次,交易股數2162萬。2000年7月以后,自買自賣現象大幅降低,交易次數大多在100次以下,交易股數大多在1萬股以下。
我們計算了每只股票涉及自買自賣行為的股東數量和成交的股票數量,股東數量的平均值是29,中位數是25,最大值是138,最小值是10；成交的股票數量的平均值是59.7萬股,中位數是38.9萬股,最大值是362.5萬股,最小值是4.0萬股。
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(2)反復交易
由于自買自賣交易很容易暴露,莊家更多地采用多帳戶交易來操縱股價,表3給出帳戶之間交易次數在2次以上的統計結果。
從表3來看,在423701次反復交易中,有近70%反復了2次,反復3-4次的占20%,反復5次以上的占10%。兩個沒有關聯的股東之間可能發生反復交易,但數量不會太多。兩個股東之間的反復交易次數越多,則關聯度越大。我們計算了每只股票反復交易6次以上的股東數量,平均值是1046,中位數是990,最大值是2128,最小值是234。從已披露的案例來看,莊家操縱一只股票所動用的股東帳戶大約為數百個,如果帳戶數量太少則股票相對集中,容易暴露；如果帳戶數量太多則操作麻煩,必要性不大。我們以6次為臨界值,超過6次的帳戶有可能是莊家。
(3)日內非理性交易
我們計算了每只股票日內采取低賣、高買帳戶的數量,平均值是2495,中位數是1977,最大值是6148,最小值是269,由此可見,采取低賣、高買這種非理性交易的帳戶大量存在。但進行這種交易的并不一定就是莊家,例如:某個投資者賣出股票后發現股價繼續上漲,由此產生后悔心理,于是進行反向操作,以更高的價格買進股票。但莊家為了操縱股價往往蓄意采取這種非理性交易,因此,采取這種行為的有可能是莊家。 www.qwbnevk.cn-入門吧,投資者入門的好幫手
(4)轉托管行為
反復轉托管是莊家常用手段之一。我們計算了每只股票轉托管的帳戶數量,平均值是4499,中位數是3177,最大值是13135,最小值是1173。
(5)莊家的判定
根據上述研究,我們將莊家的特征歸結為:自買自賣、帳戶之間的反復交易6次以上、日內非理性交易、轉托管兩次以上、累計交易量前1000名和最大持倉量前1000名。我們把具備2項以上上述特征的看作莊家,莊家數量的平均值是920,中位數是959,最大值是1285,最小值是563。一般來說,莊家操縱一只股票所使用的帳戶數為數百個,上述結果符合常識。
二、莊家的行為對股價的影響
(1)超常收益率之檢驗
我們計算了19只股票莊家持倉達到最大值前后150個交易日的超常收益率的平均值,以前150個樣本為一組,均值是0.003277,標準差是0.008615,均值為0的檢驗統計量是4.66,均值顯著為正數；以
后150個樣本為一組,均值是0.000260,標準差是0.008954,均值為0的檢驗統計量是0.35,不顯著非零。關于超常收益率的假定得到證實。
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(2)累計超常收益率與時間的關系
圖2給出了19只股票的平均累計超常收益率。顯然,在達到最大持倉量之前,個股的收益率超過市場投資組合收益率；在達到最大持倉量之后,在一段時間內(大約是20個交易日),個股的收益率仍超過市場投資組合收益率；隨后個股的收益率略低于市場投資組合收益率,但差距很小。莊家有足夠的時間將帳面收益轉化為實際收益。
(3)平均凈買進量與時間的關系
我們計算了19只股票的平均凈買進量,由圖3給出。從最大持倉量前150個交易日開始,平均最大凈買進量為26%,其中最后70個交易日平均凈買進量增加了22%。到達最大持倉量后,持倉量持續下降,大約在100個交易日平均凈買進量為零。在隨后的50個交易日,又下降了6%。由此可見,做莊往往需要較長的時間,短則數月,長則1-2年。由于莊家在減倉過程中,個股收益率與市場投資組合的收益率相當,并沒有引起股價暴跌,莊家可以獲得超常收益。
(4)莊家自買自賣與時間的關系
我們計算了莊家自買自賣占總成交量的比例,由圖4給出。從圖4來看,莊家自買自賣占總交易量的比例從14%到44%,自買自賣是莊家操縱股價的重要組成部分。
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(5)莊家與普通投資者交易的損益
在做莊過程中,莊家既將股票賣給普通投資者,又從普通投資者手里買進股票,假定莊家賣出股票的平均價格是,莊家買進股票的平均價格是,我們把定義為莊家的買賣價差成本。如果買賣價差成本大于0,則莊家采取的是低賣高買策略；如果買賣價差成本小于0,則莊家采取的是低買高賣策略。
我們計算了19只股票莊家達到最大持倉量前后150個交易日莊家的買賣價差成本,其平均值由圖5給出。從圖5來看,絕大部分交易日,莊家在與普通投資者的交易中采取低賣高買策略。301個交易日的平均買賣價差成本是0.0023,均值為0的檢驗統計量是16.78,顯著非零。
樣本及研究方法
一、樣本本研究使用的數據庫是19只股票1999-2000年的成交記錄,包括如下變量:股票代碼、買方股東代碼、賣方股東代碼、成交數量、成交價格、交易標識和成交日期。根據上述數據,可以研究投資者的自買自賣現象、帳戶間反復交易現象、日內非理性交易現象和反復轉托管現象,并結合累計成交量和最大持倉量來確定莊家。
二、研究方法
1、莊家的行為特征以及識別方法 www.qwbnevk.cn-入門吧收集整理入門資料
莊家在二級市場上炒作某只股票的動機是賺取買賣差價,這一點和中小投資者沒有什么區別。但所采取的手段和方法不同,中小投資者資金量有限,無法左右股價的走勢,大多只是根據個人對股票基本面和技術面的認識、媒體的推薦、各種小道消息買賣股票。而莊家通常十分了解所操縱的股票,具有信息和資金上的優勢。通常所操縱的股票流通市值較低,持倉量達到一定程度后就可以隨意拉升和打壓股價。由于莊家和普通投資者的信息不對稱性,普通投資者很難把握莊家的意圖,"與莊共舞"的風險是很大的。
莊家和市場監管者之間也存在信息不對稱性。莊家知道哪些帳戶是自己的帳戶,確切的持倉量和持倉成本,不知道普通投資者的持倉成本和分布。市場監管者知道所有投資者的持倉量和持倉成本,但不知道哪些帳戶為莊家所有。本文從投資者的交易行為入手,探討識別莊家的方法。
通過對莊家行為的分析,我們將莊家的行為特征概括為六個方面:1、自買自賣,即投資者將自己的股票以某個價格賣給自己,在數據庫中表現為買方股東代碼等于賣方股東代碼,這種交易是一種不轉移股票所有權的交易,是證券法明文禁止的行為,這種行為的結果是莊家股票持倉量保持不變,但支付了一定的交易成本,造成交易活躍的假象；2、反復交易,即莊家多次將一個帳戶的股票賣給另一個帳戶,這種交易也屬于不轉移股票所有權的交易；3、日內非理性交易,即在一天內以較高的價格買進股票以較低地價格賣出股票,這種交易本身并不違法,但它是莊家常用手法之一；4、反復轉托管；5、大持倉量；6、大成交量。
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根據投資者的交易行為特征,我們把投資者劃分為莊家和普通投資者。這種劃分有一定的科學性,差錯率不會太高,但不可能與真實的莊家完全一致�？梢钥隙ǖ氖俏覀兯J定的莊家中的大部分是真正的莊家,其行為特征和結果與真正莊家一致。
2、莊家的行為對股價的影響
莊家操縱股價的過程如下:1、在低價位大量建倉；2、拉抬股價并震倉,使部分獲利盤出局,以抬高普通投資者的持倉成本；3、控盤后,快速拉升股價；4、伴隨股價的高位震蕩或繼續上升,不斷減倉；5、大量拋出股票,獲利出局。
通常,莊家的持倉量先達到最高點,經過一段時間后,股價才達到最高點,其間莊家的收益甚豐。在持倉量達到最高點以前,雖然股價高于莊家的持倉成本,但莊家的收益只是帳面收益,而不是實際收益,莊家仍需要不斷注入新的資金。另外,為了吸引投資者跟風,莊家還進行大量不轉移所有權的交易和日內非理性交易,這些交易需要支付交易成本和買賣價差成本。在減倉過程中,股價有可能下跌,如果下跌速度較慢,莊家就有時間將帳面收益轉化為實際收益；如果股價下跌速度過快,莊家則可能遭受損失。比較理想的模式是:在莊家的持倉量達到最大值之前,個股的收益率超過市場投資組合的收益率；在莊家的持倉量達到最大值之后,個股的收益率和市場投資組合的收益率無差異,這樣莊家就有充裕的時間將帳面收益轉化為實際收益。
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為了驗證上述模式,我們將投資者之間的交易分成莊家自買自賣、普通投資者之間的交易、莊家與普通投資者之間的交易,最后一種交易又分為莊家賣、普通投資者買和莊家買、普通投資者賣兩種類型。根據上述分類,計算每只股票1999-2000年每個交易日莊家的凈買入量和累計凈買入量,并確定最大持倉量的時刻,截取該時刻前后各150個交易日的數據,包括:個股收益率、市場投資組合收益率、莊家累計凈買入量、莊家自買自賣占全部交易的比率等。
我們把個股收益率和市場投資組合收益率之差看作超常收益率,并計算每只股票301個交易日的超常收益率,即第只股票第個交易日的超常收益率。對19只股票第個交易日的超常收益率取平均得到,即。假定和都是獨立同分布,檢驗和。
在上述計算的基礎上,進行如下工作:1、計算累計超常收益率,并考察與的關系；2、利用個股的累計凈賣入量,計算從最大持倉量時刻前150個交易日開始的平均凈賣入量,并考察與的關系；3、計算莊家自買自賣占全部交易的平均比例,并考察與的關系。
＠結論
本文通過對投資者交易行為的研究,發現莊家六個方面的行為特征,并根據投資者的行為特征來判斷投資者是否是莊家。主要結論如下:1、在莊家的持倉量達到最大值之前,個股的收益率超過市場投資組合的收益率；2、在莊家的持倉量達到最大值之后,個股的收益率和市場投資組合的收益率無差異；3、莊家有充裕的時間將帳面收益轉化為實際收益；4、自買自賣是莊家操縱股價的重要組成部分；5、在日內與普通投資者的交易中,莊家采取低賣高買的策略�？傊�,莊家可以通過操縱股價獲取超常收益,但市場監察人員可以通過分析交易行為來識別莊家,進而查處莊家。
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表一：股東自買自賣交易次數
交易次數 頻率 百分比 累計頻率 累計百分比
1 262 47.29 262 47.29
2-3 107 19.31 369 66.61
4-7 58 10.47 427 77.08
8-15 46 7.70 473 85.38
16-31 32 5.88 505 91.16
32-63 19 3.42 524 94.58
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64-127 16 2.89 540 97.47
128- 14 2.53 554 100.00
表二：股東自買自賣交易股數
交易股數
交易次數 平均值 最大值 最小值 中位數
1 4852 132320 1 1000
2-3 7565 50000 30 3126
4-7 19333 251176 368 3500 www.qwbnevk.cn-入門吧收集整理入門資料
8-15 32075 295929 308 8006
16-31 46585 336803 2821 13416
32-63 19182 65333 4204 10820
64-127 73395 301721 5406 41349
128- 368569 1342485 34969 117746
表三：帳戶之間的反復交易
交易次數 頻率 百分比 累計頻率 累計百分比
2 295899 69.84 295899 69.84
3-4 84299 19.89 380198 89.73
5-8 27129 6.41 407327 96.14 www.rumen8 com-入門吧-入門資料大全
9-16 9939 2.34 417266 98.48
17-32 3871 0.91 421137 99.39
33-64 1632 0.39 422769 99.78
65-128 644 0.15 423413 99.93
129- 288 0.07 423701 100.00